歐債熄火 美債“發飆”

　　近期，歐債危機暫時獲得了喘息機會，美國卻又被重新放到聚光燈之下。美債延續危機以來與歐債的蹺蹺板效應，出現了國債收益率的大幅飆升。

　　截至3月15日，美國10年期國債收益率創下了去年10月以來的最高水平，30年期國債收益率也創四個月來的新高。美國政府的借貸成本在短短一周內上升了12%，一度扭轉了去年歐債危機以來的格局。

　　去年二季度以來，歐洲債務國輪番遭到降級，歐洲主權債券被大幅拋售，全球資金流入美債市場，包括美國國債及其它企業債券在內的美元資產大受追捧。數據顯示，美國債基過去2011年的二、三、四三個季度累計資金凈流入額達396.05億美元，這也使得美國國債收益率持續下行，基準10年期國債收益率降至2%以下，創下歷史最低水平，繼續維持全球最廉價的債務融資成本，美國國債價格也被史無前例地高估。

　　當前，希臘債務減記方案的達成部分緩解了市場對于希臘出現無序違約的恐慌和擔憂，而歐洲央行通過兩輪長期再融資操作（LTRO）向歐元區金融體系注入大量流動性，短期內緩解了債券市場的緊張局勢，市場的聚焦點有所轉移：美債價格開始下跌，國債收益率大幅飆升，加劇了未來市場的風險。

　　目前，美國債務余額達到15萬億美元，債務占GDP比重達到了101%。未來8個月，美國將再發行1萬億美元國債，債務占GDP比重將達到110%。而美國總債務規模更是相當驚人，截至去年第二季度，美國家庭、企業和政府債務的總和已達約36.5萬億美元，尤其是政府未償付債務已經占到GDP的65%，是自上世紀40年代以來的最高水平。

　　國債收益率上升，則意味著美國政府需要支付更多的債務負擔成本。根據美國國會預算辦公室預測，美國需要在未來十年支付5萬億美元的利息，政府所有收入的14%以上將用于支付債務利息。預計2013年至2022年期間，美國政府需要支付的國債利息將超過醫療補助計劃支出，相當于社會保障支出的一半，接近美國未來十年的國防開支總和。

　　此外，國債收益率上升還會影響美國的金融和房地產市場。美國10年期國債收益率是全球經濟和金融市場的風向標。國債收益率上升必將帶動美國的住房抵押貸款利率上升，而抵押貸款利率上升有可能對美國房地產市場形成新一輪的沖擊。美國樓市高峰期，不少金融機構將按揭貸款包裝成不同的組合，隨著樓市泡沫破滅，大部分按揭組合均變成不良資產，一遇到風吹草動，風險就會暴露出來，從而令本已處于疲弱的房地產市場雪上加霜，嚴重影響美國經濟復蘇的勢頭。

　　更值得關注的是，未來美國國債收益率曲線的上行空間已經被打開。從歷史走勢來看，由于目前美國10年期國債2.28%的收益率水平還處于25年來的低位，離歷史平均值6.4%還有不小的距離。美國長期實際利率上升拐點也許會提前到來。目前全球利率仍處于低位，美國等發達經濟體經濟依然疲軟，高負債居民信貸需求低迷，央行普遍執行刺激性貨幣政策。許多人因此認為，低利率已成為常態，但是筆者擔心，廉價資本的時代可能即將結束。

　　事實上，新興經濟體一直以來的“儲蓄過剩”不僅為美國提供了大量的融資資源，也大大壓低了美國的長期利率水平。但是現在這種格局正在發生改變：以往經濟全球化中的過度消費、過度借貸、過度福利、過度出口的失衡關系正在被打破。一方面，受消費需求收縮、信貸規模萎縮、債務重組以及“再工業化”的推動，發達經濟體貿易赤字有望減少，與此同時，外部需求疲軟，貿易匯率風險、激生貿易保護主義抬頭也降低了新興經濟體貿易盈余的水平，全球貿易收支開始趨于平衡；另一方面，投資回報率、儲蓄—投資組合、風險偏好水平等因素的趨勢性改變，也將影響全球資金流向，并抑制新興經濟體大規模資本流入美國，這種局面將推動美國的長期實際利率上升。