以私募方式推出所謂“垃圾債”是對的。將這類債券定名為“中小企業(yè)私募債”也是比較準(zhǔn)確的。這比過去聽到的所謂“高收益?zhèn)币獪?zhǔn)確的多。因?yàn)椋呤找姹囟ò殡S高風(fēng)險(xiǎn)，而且這類債券基本不適于中小投資者參與，如果取用“高收益?zhèn)钡奶岱ǎ瑯O易誤導(dǎo)投資者，而帶來很大風(fēng)險(xiǎn)。
現(xiàn)在的處理方式很好，私募債就限定了投資者的范圍。比如合規(guī)的機(jī)構(gòu)投資者，或風(fēng)險(xiǎn)承受能力達(dá)到一定水平的個(gè)人投資者。而且，整個(gè)募集實(shí)施遵從了信托法的要求。所以，目前所謂中小企業(yè)私募債，不過就是由證券公司承銷，在交易所備案，同時(shí)可以在交易所一個(gè)特殊平臺上實(shí)現(xiàn)“私下轉(zhuǎn)讓，公開報(bào)備”的信托型證券產(chǎn)品。實(shí)際上，過去的許多信托產(chǎn)品，信托公司一般也會提供私下轉(zhuǎn)讓的流動性服務(wù)，當(dāng)投資者需要退出時(shí)，他們自己或委托承銷人尋找接盤對象，然后雙方談價(jià)，成交后由信托公司負(fù)債過戶。
從現(xiàn)在的情況看，此次推出的中小企業(yè)私募債券，基本就是仿效了信托產(chǎn)品的運(yùn)行規(guī)則。不同的是，對發(fā)行人、承銷人、投資者的要求等，恐怕都要比單純的信托產(chǎn)品更加嚴(yán)謹(jǐn)。比如，規(guī)定一份信托產(chǎn)品100萬元，那你只要有100萬元，不管你所擁有的資產(chǎn)是多少，你就可以購買。但交易所私募債券就不一樣了，就算你只買100萬元債券，你也必須擁有500萬元以上的資產(chǎn)，而且具有兩年以上的投資經(jīng)驗(yàn)等。
私募債的定價(jià)目前還不是徹底市場化的，現(xiàn)在的規(guī)定是貸款基準(zhǔn)利率的三倍，最高利率20%左右。由于貸款基準(zhǔn)利率本身就是利率管制的產(chǎn)物，所以以此為基準(zhǔn)當(dāng)然也就無所謂市場化利率。未來這個(gè)利率基準(zhǔn)應(yīng)當(dāng)考慮以國債利率或中央銀行認(rèn)定的其它基準(zhǔn)利率“加點(diǎn)”方式確定。
我估計(jì)，此次中小企業(yè)私募債發(fā)行利率，不會超過15%。因?yàn)椋绻^15%，企業(yè)會比照銀行貸款來看發(fā)債的融資成本是否合算。我們注意到，交易所規(guī)定，企業(yè)債券發(fā)行時(shí)，信用增強(qiáng)機(jī)制越健全，越容易獲得交易所的備案。這一點(diǎn)十分關(guān)鍵，因?yàn)檫@實(shí)際是“變相的核準(zhǔn)制”，勢必迫使企業(yè)想方設(shè)法增強(qiáng)信用水平，出示抵押物、擔(dān)保等。但問題是，如果企業(yè)抵押物充足，擔(dān)保充分，那何不去銀行貸款？
按照現(xiàn)在的貸款利率水平，年度經(jīng)營額在12億元以上的企業(yè)，勢必也是銀行不錯(cuò)的客戶，尤其是在當(dāng)下銀行貸款需求不足的情況下。不要認(rèn)為，15%的收益很好，因?yàn)樗鼘?yīng)的風(fēng)險(xiǎn)有多大，中小投資者很難把握。現(xiàn)在實(shí)體企業(yè)生存環(huán)境不好，運(yùn)營艱難。企業(yè)產(chǎn)品一滯銷，立即就會出現(xiàn)大問題。這是實(shí)體企業(yè)的特點(diǎn)。因?yàn)椋灰a(chǎn)品滯銷，很短的期限內(nèi)(比如三個(gè)月)就會出現(xiàn)供貨商和銀行同時(shí)摧賬的情況，企業(yè)現(xiàn)金流當(dāng)即就斷。而所有債務(wù)就會一并出事。
所以，要搞好中小企業(yè)私募債市場，必須要有宏觀經(jīng)濟(jì)的配合，內(nèi)需市場十分旺盛，這時(shí)的此類債券風(fēng)險(xiǎn)才會減小。
中小企業(yè)私募債的另一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)來自流動性不足。買了想賣沒那么容易，恐怕需要較大的價(jià)格折讓。因?yàn)椋凑招磐蟹ㄒ螅恐凰侥紓某钟腥酥挥?00位。過少的持有人基本不可能隨時(shí)達(dá)成市場交易。也就是說，想賣出手中債券的人找到接手的下家十分不易，難度恐怕比當(dāng)年“街頭股票交易”還大，因?yàn)槌钟姓哌^少，單筆交易額太大。
這樣的流動性水平，必然造成私募債的流動性折價(jià)。這很麻煩，因?yàn)槿绻顿Y者考慮流動性折價(jià)問題，那勢必進(jìn)一步抬高私募債定價(jià)，使其利率高企。這不利于私募債市場的發(fā)展。所以像這樣的小品種市場，必須要有做市商交易制度的設(shè)計(jì)，否則成功的可能性比較小。
